財政分權、政府補助與企業過度投資范文

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《現代財經雜志》2015年第十期

一、引言

傳統的財政分權理論在發展過程中強調地方政府行為與衍生微觀領域的重要性，其中第一代和第二代財政分權理論的核心觀點中就包括了財政分權下政府行為的溢出效應和動態博弈。Tiebout（1956）［1］、Musgrave（1959）［2］以及Oates（1972）［3］等人繼承和發展了第一代財政聯邦主義理論，提出適度的財政分權能夠增加地方政府之間財政競爭，促進政府履職效率最大化。而在第二代財政分權理論中，Qian和Weingast（1997）［4］借鑒了同時期公司財務理論，研究財政分權下政府及政府官員的激勵問題，Qian和Roland（1998）［5］則關注財政分權下政府機構改革、政府激勵及對微觀企業的影響。由此可以發現國外財政分權制度的研究是不斷向微觀領域拓展的，如果割裂忽略宏微觀之間的作用機制，將無法全面、有效地把握財政分權制度的實施現狀。我國現階段財政分權是一種特殊的財政分權制度，與國外的財政聯邦制不完全相同，沒有先例可循。因此尤其需要扎根微觀環境中，從宏觀視角出發推導和實證研究財政分權制度、地方政府行為和企業層面的作用機制。本文以我國財政分權改革影響地方政府行為的宏觀視角為切入點，并利用2007－2013年滬深上市公司面板數據進行實證分析，分析財政分權程度、地方政府財政補貼與企業過度投資行為之間的關系。目前有關財政分權的研究主要僅從宏觀視角研究財政分權與經濟增長的關系，而把其中作為傳導媒介的地方政府行為作為一個“黑匣子”。本文力圖打開地方政府行為的“黑匣子”，通過構建財政分權、財政補貼與企業過度投資行為間的作用機理，從而明晰宏觀政策到微觀行為的傳導機制。研究發現，隨著財政分權程度和地方政府自主支配財權的擴大，地方政府對企業的直接經濟干預、科教文衛保障性財政支出以及社會固定投資等都會出現變化。一方面隨著科教文衛等保障性財政支出增加，投資環境將趨向于正常化，投資機會得到提高，企業的過度投資和產能過剩將因此緩解；另一方面，地方政府由于GDP晉升導向將促使繼續加大對企業的補助，促使其超額執行投資計劃，導致部分不必要的投資行為。

二、文獻評述與假設提出

財政分權的思想和實踐在世界各國范圍內普遍存在的。理查德•馬斯格雷夫（RichardA－belMusgrave）最早明確提出的財政分權思想中認為地方政府在獲得充足的財權后，能夠根據當地居民的偏好和現狀，有效配置資源來提高經濟發展效率和改進社會福利水平，而這種能力是中央政府所不具備的。后續的理論和制度不斷發展奠定了財政分權思想在現代財政制度中的地位，但是由于現實環境的差異，各國在具體財政分權制度設計和實施中出現了不同的作用機制和結果。我國目前的財政分權是一種特殊的財政分權，與國外的財政聯邦制不完全相同。首先，我國的財政分權是與政治集權伴生的分權，這種政治集權表現在地方政府官員基于上級政府自上而下的標尺競爭，而不是基于民意調查的自下而上的標尺競爭（張晏等，2005）［6］，地方政府官員處在一種政治“晉升錦標賽”中（周黎安，2004）［7］，經濟績效是地方政府官員重要的晉升指標，因此地方政府會更多選擇財政補貼等行為以增進經濟績效。其次，我國的財政分權表現為財政收入端的集權和財政支出端的分權，而且我國地方政府沒有稅收立法權。1994年分稅制改革開始，我國財權不斷上移，單從財政收入端分析，我國處于一種財政集權的過程，但是始于上世紀七十年代的財政分權改革，又使得我國地方政府在財政支出有一定的自主支配權，再加上稅收立法權的缺失，使得我國地方政府會更多地選擇財政補貼這種財政支出方式來干預地區經濟。我國獨特的分權形式，使得地方政府會在“無形之手”、“援助之手”和“攫取之手”的不同行為中傾向于選擇“援助之手”，即通過財政補貼降低被補貼企業的資本成本而影響企業的融資行為和促進其投資行為等。導致政府補助作為地方政府干預經濟的一種重要工具，并對資本市場產生了重要的影響。但是我國學術界對政府補助的研究起步較晚，且大多研究視角和切入點都以企業性質（國有、民營）來研究企業在獲得政府補助方面的能力，忽略了作為補助施予者政府的角色。而且我國政府在財政分權和政治集權的大背景下，地方政府勢必會加大對當地企業的經濟干預，而財政補貼作為地方政府干預地方企業的重要手段，財政補貼數額勢必隨著財政分權程度加深而增加，并且進一步促使被補貼企業作出超過正常范圍的計劃拿牌。因此根據以上論述提出如下假設。假設1財政分權程度與政府補貼呈正相關關系。假設2政府補助與企業過度投資呈正相關關系。傳統的公共經濟學理論表示，財政分權會引發地方政府之間的競爭，從而為地方政府提供更強的激勵以滿足當地居民需求，這樣就要求地方政府優化公共資源配置方式，增加教育、衛生和社會保障等地方公共服務的提供（Tiebout，1956）［1］。另外Faguet（2004）［8］證明了財政分權確實改變了玻利維亞地方和國家的投資模式，地方的偏好和需求是主要的決定因素，而且研究同時發現教育、水環境衛生、水資源管理、農業等方面的財政支出分權化改革后隨著地區需要而增加，經濟性支出則相應減少。因此隨著財政分配的擴大，地方發展建設中的財權和事權得到進一步匹配，地方政府將擁有更多的可支配資源。不僅僅是地方經濟的發展，地方整體社會福利和環境的可持續發展都將得到提高。而且由于社會保障支出、科教文衛支出等保障性財政支出產生的外部性將會惠及更多的地區，企業的經營投資環境將受到影響，由此溢出的正常投資機會更多，減少了剩余資金超額投資的可能性。所以地方政府在財政分權、財政自主支配能力增強的條件下，通過提高社會福利等途徑調整社會經濟發展結構，改善微觀層面企業主體的投機環境和投資行為（姜國華和饒品貴，2011）［9］。尤其是在地方政府事權與財權分權度較高的地區，地方政府可支配的財力拮據有限，研究財政分權改革和微觀企業投資行為將有助于了解財政分權宏觀政策的傳導機制。根據以上論述提出以下假設。假設3財政分權程度與企業過度投資呈負相關關系。

三、數據來源和指標選取

（一）樣本選取本文的宏觀數據包括財政分權度、全社會固定資產投資增長率等多個宏觀指標，每個宏觀指標包括31個組別7年共計217個觀測值，數據主要來源于《中國統計年鑒》、《中國財政年鑒》；微觀數據方面，使用2007－2013年滬深上市企業面板數據，之所以選擇2007年之后的數據，一方面是考慮到新會計準則2007年開始實施，新舊會計準則的區別可能影響財務指標的年度可比性，另一方面是因為國泰安CSMAR數據庫中地方政府對地方上市公司的財政補貼數據統計始于2007年，本文在數據處理前作了如下刪選：剔除了微觀數據中金融類上市企業；刪除了最終控制人不明確及相關財務數據缺失的上市公司年度樣本，最終得到14365個樣本觀測值，其中微觀數據主要來源于國泰安CSMAR數據庫。

（二）模型構建與變量定義1．財政分權變量財政分權度是本文的核心解釋變量，用何種指標衡量財政分權對于財政分權研究至關重要。但是國內外現有文獻中尚沒有一個統一的財政分權的衡量指標，梳理主要的財政分權度量指標，可發現：Ma（1997）用平均分成率來度量財政分權程度，即以省級政府在預算收入中保留的平均份額來表示，但是中國的財政分權改革是以確定邊際分成率來推動，而不是以確定平均分成率，因此這種方法存在一定的不完善之處；Zhang和Zou（1998）［10］采用省級政府的預算財政支出占政府財政總支出的比率，但是這種方法沒有充分考慮到中國地方政府財政支出水平與轄區人口數量的密切關系；林毅夫和劉志強（2000）［11］采用省級政府在本省預算收入中的邊際分成率來衡量財政分權，即根據省級政府提留了多少財政收入增加額來衡量其財政分權水平，這種方法具有一定的創新性，但是用財政收入來衡量財政分權度，沒有充分考慮中央轉移支付對地方政府行為的影響。本文選擇喬寶云（2002）［12］、周業安（2008）［13］、王文劍（2007）［14］等用人均省級政府財政支出與總財政支出的比值來衡量財政分權度的方法（Expenditure－person），這種方法一方面考慮了人口因素，避免了Zhang和Zou（1998）方法中的不足，另一方面用財政支出而不是財政收入衡量財政分權，考慮了中央轉移支付的影響，避免了林毅夫和劉志強（2000）方法中的不足。還采用各省財政支出占中央財政支出的比重（Expenditure－total）、各省人均財政收入占總財政收入比重（Revenue－person）、各省份財政收入占中央財政收入的比重（Revenue－total）。2．過度投資變量過度投資（Excess）衡量了企業實際和正常投資水平的偏離差異，其中大于0時企業存在過度投資，小于0則表現為投資不足。本文采用Richardson（2006）的過度投資模型構造方式來衡量適度投資模型，在設定中引入衡量投資機會的控制變量，并控制了現金流、負債率和企業規模等其他變量，同時控制了行業和時間效應。模型1如下所示其中Qt指投資機會，本文用上年末托賓Q來衡量企業的投資機會。Leveraget－1表示上年年末的資產負債率；Casht－1表示上年年末現金和現金等價物與企業總資產的比值；Size為企業規模；Investt－1為投資行為的一期滯后項。Year和Industry分別表示年度和行業虛擬變量。最終將模型（1）回歸結果中的殘差作為度量過度投資（Excess）的指標。3．其他變量借鑒已有研究文獻，本文控制了以下宏觀解釋變量：Capital衡量投資增長率，由各省份全社會固定資產投資增長率來表示；Tax衡量稅收負擔，用各省份預算內財政收入占該省的GDP水平來表示，反映了社會資源在政府與市場之間的配置狀況；Export和FDI來衡量對外開放水平，他們分別用各省份按照年終匯率折算成人民幣表示的進出口總額占該省GDP的比重和各省份外商投資企業投資總額占該省GDP的比重來表示；Urbanization度量城鎮化水平，即各省份城鎮人口占總人口的比重來表示。另外，本文還控制了以下微觀解釋變量：Control代表大股東集中度，使用年末第一大股東持股比例；Cr2－10代表第二到十位股東集中度，使用年末第二到十位的股東持股比例表示；SOE表示大股東性質，認為企業性質是國有企業還是民營企業會影響獲得政府補貼的數額，由此設計了虛擬變量SOE以區分企業性質，當大股東性質為國有企業時取1，反之取0；并且預計國有企業能更容易獲得政府補貼；leverage代表資產負債率，使用企業總負債與總資產的比值來表示；ROA代表總資產收益率，使用企業總收益與總資產的比值來表示；Size代表企業資產，使用企業總資產的對數值表示。4．模型設定基于文獻評述中對財政分權、政府補貼和企業過度投資之間作用機制的分析，本文建立如下模型2檢驗假設1的推導其中，Subsidy是被解釋變量，表示政府補貼金額；Finance則表示財政分權程度，采用了4種方式來衡量，人均省級政府財政支出與總財政支出的比值（Expenditure－person）、各省財政支出占中央財政支出的比重（Expenditure－total）、各省人均財政收入占總財政收入比重（Revenue－person）、各省份財政收入占中央財政收入的比重（Revenue－total）。控制變量包括了各省固定資產投資增長率、稅收負擔、進出口總額、外商投資額、大股東持股比例、股權制衡度、負債率、總資產收益率、規模以及行業和時間效應。同時為了檢驗假設2政府補助與過度投資間的關系。

四、經驗分析

1．描述性統計表1給出了主要宏觀和微觀變量的描述性統計結果。從Panel．A中可以發現，核心解釋變量財政分權程度Expenditure－person的最小值為0．017，最大值0．094，標準差0．017，表明財政分權程度存在較大的省級差異。從表2中，財政補貼變量Subsidy的均值為2．572，標準差為1．752，最小值最大值分別為－6．215和9．891。2．財政分權與政府補助多元回歸表2報告了模型的回歸結果。從回歸（1）和（3）中可見，用Expenditure－person（各省人均財政支出占總財政支出的比重）和Revenue－person（各省人均財政收入占總財政收入比重）來衡量財政分權程度，回歸系數6．186（4．087）在1％的水平上顯著為正。該結果表明，各省人均財政支出（收入）占總財政人均支出（收入）的比重衡量的財政分權對政府財政補貼有顯著的促進作用，人均財政支出（收入）占總財政支出（收入）的比重增加1％，該省的政府給企業的財政補貼平均增加618．6（408．7）萬。這一結果證實了財政分權對政府補助具有顯著的正影響，而且支持理論推導，表明財政分權程度越高，地方政府對上市公司的補助金額越多。但是在回歸（2）和（4）中使用各省總額數據時發現了截然不同的結果，Expenditure－total（各省財政支出占總財政支出的比重）和Reve－nue－total（各省財政收入占總財政收入比重）來衡量財政分權程度時，回歸系數－1．407（－4．090）在1％的水平上顯著為負。由此可知選擇總量數據計算分權還是選擇人均數據計算分權，對于衡量財政分權與財政補貼關系具有重要影響。另外，得出的總量指標衡量的財政分權與財政補貼的反向關系，與鄒恒甫等人的研究在某種程度上保持一致。Zhang和Zou（1998）采用省級政府的預算財政支出占政府財政總支出的比率衡量財政分權制，得出中國財政分權對經濟增長的影響是負的。本文的實證結果與Zhang和Zou（1998）的研究結論對比可以發現，Zhang和Zou（1998）得出目前中國財政分權水平不利于經濟增長的結論可能是因為其選擇了總量指標而不是人均指標。這個結論充分證明人口因素對衡量財政分權程度意義重大。其次，如果考慮人口因素，按照人均數據計算，無論是從財政收入還是從財政支出的角度，財政分權對財政補貼都有正向的促進作用，研究結論具有穩健性。3．政府補助與企業過度投資表3列示了政府補助與企業過度投資之間的回歸結果。回歸（1）和（2）中核心變量政府補助（Subsidy）系數0．001（0．001）通過了1％（10％）顯著性水平檢驗，表明政府補助對于上市公司過度投資有促進作用，這與張中華等（2014）發現的政府補貼加劇了企業的過度投資結論一致，假設2得到驗證。在控制變量中，國有背景（SOE）的系數－0．002通過了5％顯著性水平檢驗，可能的解釋是民營企業在現階段政策環境中更有可能超前投資。4．財政分權與企業過度投資表4描述了財政分權與企業過度投資間的回歸結果。回歸（1）中財政分權指標Expendi－ture－person（各省人均財政支出占總財政支出的比重）系數－0．071，在1％水平上顯著為負。同時在回歸（2）－（4）里，其他財政分權指標Reve－nue－person（各省人均財政收入占總財政收入比重）、Expenditure－total（各省財政支出占總財政支出的比重）和Revenue－total（各省財政收入占總財政收入比重）的系數分別－0．008、－0．051和－0．038，且通過了10％、1％和1％顯著性水平檢驗。回歸結果表明財政分權的增加在一定程度上解決了企業過度投資的問題。隨著財政分權程度的增加，地方政府自主支配財權事權得到進一步匹配，在發展當地經濟、社會建設領域能夠投入更多的資金，促進企業投資環境環境的改善。

五、結論

本文以我國滬深上市公司為樣本，將宏觀政策視角和微觀企業行為相結合實證研究了財政分權、政府財政補貼與企業過度投資之間的作用機制。研究結果表明現階段財政分權制度對企業投資行為有重要影響：（1）考慮人均指標衡量財政分權。當財政分權程度越高時，地方政府增加的可自主支配財權將提高對企業的財政補貼，進而促進了企業過度投資。（2）另一方面，地方政府在財政分權制度改革的背景下，財權和事權進一步得到匹配，其在社會固定投資等基建領域的預算金額將進一步增加，形成一個對企業較好的投資環境，社會各項機制將得到完善，進而促進企業投資合理化與效益性。同時，值得注意的是，各個地區對企業進行財政補貼在短期內可能有利于地區經濟增長，但是，地方政府過度進行財政補貼也可能帶來效率損失，財政補貼的增長效應可能會被這些效率損失抵消。比如，地方政府對企業進行多度的財政補貼，在有限財政資源約束下，勢必會相應的減少地方政府對教育、科技和社會保險等涉及地區長遠經濟發展和居民福利的財政投入，且短期內地方政府為彌補公共服務方面的財力不足，可能對當地經濟由“援助之手”變為“攫取之手”，因而對地方經濟產生不利影響。另外，在經濟分權和政治集權背景下，地方官員發展地區經濟是為了自身晉升需要，只關注GDP增長率等晉升考核指標內容，因此地方政府選擇企業進行財政補貼時具有一定的盲目性，對明顯效益和效率都很低甚至是面臨虧損的特定行業的企業也都可能具有強烈投資沖動，這樣沒有充分考慮成本收益的財政投入行為可能會造成財政資金低效使用，進一步抵銷財政補貼可能帶來的地區經濟增長效益。因此，政府對企業進行財政補貼是否有利于地區經濟增長，以及建立一個完善的政府補助選擇機制將是我們下一步著重研究的內容。

作者：黃志雄 趙曉亮 單位：中央財經大學會計學院