私募基金風險及監(jiān)管研究范文

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摘要：我國私募基金快速發(fā)展，但近期私募基金領域風險高發(fā)，損害投資者利益，引發(fā)金融風險。文章論述私募基金發(fā)展必要性和國內外監(jiān)管體系，揭示導致私募基金風險事件發(fā)生原因有私募基金門檻低、監(jiān)管不嚴格、違法成本低和監(jiān)管規(guī)則不完善。在全球監(jiān)管趨嚴的背景下，建議監(jiān)管部門提高私募基金管理人準入門檻、深化私募基金市場對外開放程度和清晰界定私募股權基金適用法律；建議托管和外包機構制定私募基金管理人合作標準及充分發(fā)揮監(jiān)督職能；建議私募基金管理人講誠信，筑底線；建議合格投資者轉變剛性兌付意識，來推動私募基金健康有序發(fā)展。

關鍵詞：私募基金；金融風險；金融監(jiān)管；托管人制度

改革開放40年來，我國國民經濟快速增長，居民財富迅速積累，財富的保值增值需求也逐漸增加，居民越來越多在儲蓄存款之外增加配置各類金融資產，私募基金產品逐漸成為居民財富投資的重要對象。但由于私募機構門檻低，產品黑箱化運作等原因，私募基金產品風險頻發(fā)，損害了投資者利益，引發(fā)金融行業(yè)的風險。2018年6月底，上海阜興實業(yè)集團董事長朱一棟失聯，“阜興系”四家私募基金管理人經營中斷，“阜興系”發(fā)售的私募基金出現兌付危機，涉案金額達百億級別。上述四家私募基金管理人均在證券投資基金業(yè)協會完成登記和備案，所發(fā)產品均在銀行托管，卻仍然發(fā)生風險事件。針對這一問題，本文探究私募基金風險事件高發(fā)的原因，并對監(jiān)管部門和私募基金相關機構和投資者提出規(guī)范性建議，以期推動私募基金向著健康有序的方向發(fā)展。

一、我國私募基金發(fā)展的必要性

私募基金全稱為私募投資基金，是指在我國境內，以非公開方式向投資者募集資金設立的投資基金。根據投資標的不同，具體可分為私募證券投資基金、私募股權投資基金（包括創(chuàng)業(yè)投資基金）和主要投資于特定商品的其他投資基金三類。發(fā)展私募基金具有如下必要性：1.私募基金服務實體經濟創(chuàng)新發(fā)展。私募基金支持高科技創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展，服務實體經濟。高科技創(chuàng)新型企業(yè)是未來商業(yè)模式或新興產業(yè)的先導，但由于其風險高，資產少，很難獲得銀行信貸資金的支持，而私募基金可以依據其風控方面的經驗，篩選出具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)，對其進行投資，緩解了中小科技創(chuàng)新型企業(yè)的融資難題，推動了新興產業(yè)的發(fā)現和成長。例如創(chuàng)業(yè)投資基金主要對創(chuàng)業(yè)早期中小企業(yè)進行投資，私募股權投資基金主要對創(chuàng)業(yè)中后期的中小企業(yè)進行投資，通過幫助企業(yè)在“新三板”上市后實現退出。2.私募基金服務于居民財富的增長。隨著居民財富的增加，高凈值投資者已經不滿足于公募基金穩(wěn)定但較低的收益率，紛紛轉投于私募基金，致使私募基金資產的規(guī)模迅速擴大，到2018年第三季度末，公募基金資產合計為13.36萬億元，私募基金（實繳）規(guī)模為12.8萬億元，私募基金規(guī)模已經追趕上公募基金，且超越趨勢明顯。在大資產管理行業(yè)中，私募基金行業(yè)薪酬機制已經高度市場化，很多公募基金的明星基金經理轉為私募基金管理人，人才的聚集使私募基金的投資研究能力和交易能力在大資產管理行業(yè)中居于前列，使私募基金行業(yè)的業(yè)績整體上跑贏大市，能夠為投資者創(chuàng)造超額的投資收益。

二、國內外私募基金監(jiān)管體系概述

1.我國私募基金監(jiān)管體系概述。我國私募基金起步較晚，2013年以前監(jiān)管職責不清晰、監(jiān)管主體不協調，2013年修訂后的《中國證券投資基金法》首次將非公開募集基金納入監(jiān)管范圍，2016年6月，中央機構編制委員會辦公室《關于私募股權基金管理職責分工的通知》，明確中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱證監(jiān)會）是私募股權投資基金的監(jiān)管部門，證監(jiān)會授權中國證券投資基金業(yè)協會具體負責私募投資基金管理人登記和私募基金備案并履行自律監(jiān)管職能。2014年8月21日，證監(jiān)會《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》，正式確立中國證券投資基金業(yè)協會的自律監(jiān)管職能。至此，我國私募基金有了明確的監(jiān)管主體，從2015年2月起，中國證券投資基金業(yè)協會了一系列包括若干辦法、指引和公告的實質性監(jiān)管規(guī)則，張艷（2017）將我國私募基金的自律監(jiān)管規(guī)則體系分為事前自律、事中自律和事后自律。由于設立私募基金管理機構和發(fā)行私募基金不設行政審批，采取的是注冊制，即管理人登記和基金備案，因此，事前自律主要依靠私募基金管理人的誠信。引入法律意見書制度是私募基金事前自律的重要內容，將實質核查職責轉移至法律中介機構，管理人為所提供材料的真實性負責，律師在盡職調查中履行實質審查職責，法律中介機構和律師為其法律意見負責，中國證券投資基金業(yè)協會只對材料和法律意見書內容做形式審查，通過追責機制保證管理人和律師中介機構提供材料的審慎性。事中自律以信息披露為手段，貫穿于私募基金募集和運營階段，監(jiān)管對象包括私募基金管理人、托管人、投資顧問和外包機構等。事后自律以追責為手段，中國證券投資基金業(yè)協會對違反自律規(guī)則的私募基金管理人、高級管理人員及其他從業(yè)人員、法律中介機構及其律師依違規(guī)程度不同進行制裁。2018年4月27日，中國人民銀行、中國銀行保險監(jiān)督管理委員會、中國證券監(jiān)督管理委員會和國家外匯管理局聯合《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》（簡稱資管新規(guī)），對私募基金行業(yè)具有重大影響。第一，統一了大資產管理行業(yè)的監(jiān)管標準，對大資產管理業(yè)務做出一致性規(guī)定，解決了多頭監(jiān)管導致規(guī)則和處罰標準不統一的問題，消除了監(jiān)管套利空間；第二，消除了私募產品多層嵌套的現象，資管新規(guī)禁止開展多層嵌套和通道業(yè)務，對私募基金投資進行穿透式監(jiān)管。由于資管新規(guī)將嵌套層級限制為一層，又規(guī)定了公募資產管理產品的受托機構應當為金融機構，由于私募基金管理人為非金融機構，因此，私募基金無法再獲得銀行理財產品等在內的公募類型的資產管理計劃的資金投資，該類型的私募基金將面臨轉型的壓力，短期內私募基金的規(guī)模會受到一定的影響。

2.國外私募基金監(jiān)管體系概述。歐美等國家私募基金發(fā)展已經進入成熟期，在其私募基金發(fā)展初期，各國對私募基金監(jiān)管較為寬松，2008年以前，美國的《1933年證券法》《1934年證券交易法》《1940年投資公司法》、《1940年投資顧問法》和《1966年證券市場促進法》構成了美國私募基金監(jiān)管的法律框架（宋芳、柏高原，2012），對于私募基金以私募形式募集資金，則可以豁免美國證券交易監(jiān)督委員會要求的內容和格式辦理注冊。在實際運作過程中，私募基金大都按照豁免條款設計，規(guī)避監(jiān)管。2008年全球金融危機之后，各國在全面總結經驗教訓的基礎上，紛紛修訂或者重新制定立法，加強對私募基金的監(jiān)管。美國制定了《多德弗蘭克華爾街改革與消費者保護法案》，于2010年7月21日生效，該法案第四章———《2010年私募基金投資顧問登記法案》，修改了此前法律中關于私募基金投資顧問豁免登記的條款，要求所有私募基金管理人必須進行登記，報送并定期更新管理人登記數據表（ADV表），同時該法案要求美國證券交易監(jiān)督委員會建立PF（PrivateFund）報表體系，由基金管理人按季度報送所管理的私募基金信息。歐盟2010年的《另類投資基金管理人指令》要求私募基金行業(yè)提高透明度，加強了對注冊信息披露等的監(jiān)管。因此，從全球看，私募基金監(jiān)管新趨勢圍繞防止發(fā)生系統性金融風險和投資者保護兩大核心問題展開。

三、私募基金風險事件原因分析

雖然我國監(jiān)管部門逐步搭建了對私募基金的監(jiān)管體系，但私募基金風險事件仍屢禁不絕，這其中既有行業(yè)問題，也有監(jiān)管漏洞：1.私募基金機構門檻低。目前，在我國申請銀行、信托公司、證券公司、期貨公司、基金公司等金融機構牌照具有極嚴格的門檻，對公司規(guī)模、業(yè)務規(guī)模、人員素質及內部控制都有明確的要求，但私募基金行業(yè)相反，近乎于“零門檻”，所有的機構和具有民事行為能力的個人都可以申請開展私募基金業(yè)務。在我國信用體系不健全的情況下，少數不法私募基金管理人表面上看是開展私募基金業(yè)務，實際還從事非法集資、民間借貸、配資業(yè)務和小額理財等業(yè)務，其實是“兩塊牌子，一套人馬”。在這種情況下，中國證券投資基金業(yè)協會發(fā)放的紙質私募基金管理人登記證書、登記電子證明和引入托管制度，這恰恰被不法私募基金管理人所利用，對其進行了變相增信，誤導消費者認為其獲得了監(jiān)管部門和托管銀行的信用背書。在“阜興系”私募基金的風險事件中，投資者在“阜興系”實際控制人失聯的情況下，轉向監(jiān)管部門和托管銀行采取了維權舉動。因此，在我國信用體系不健全的情況下，私募基金機構門檻低是導致風險事件時有發(fā)生的原因之一。2.私募基金監(jiān)管不嚴格和違法成本低。有人認為私募基金的投資人都是符合規(guī)定的合格投資者，具有一定專業(yè)分辨能力與自我保護能力，因此可以采用弱監(jiān)管模式。但合格投資者應該承擔的是市場風險，在市場信息不對稱的情況下，無法承擔道德風險和違法風險，這些風險只有通過嚴格監(jiān)管和懲處才能夠解決。目前我國監(jiān)管機構基于投資者投訴和舉報等線索進行查處，懲罰力度低，對于弄虛作假的律師事務所，僅三年不再接受其出具的法律意見書，造成私募機構和個人違法成本低，起不到震懾的效果，這不利于風險的防范，不利于保護投資者。因此，私募基金監(jiān)管不嚴格和違法成本低是導致風險事件時有發(fā)生的原因之一。3.私募基金的監(jiān)管規(guī)則還未完善。在我國私募基金行業(yè)，普遍存在同一管理人發(fā)行多只同類型私募基金產品的情況，管理規(guī)模靠前的一些私募機構甚至發(fā)行上百只私募基金產品，但私募基金的管理規(guī)模普遍偏小，截至2018年9月底，平均每個管理人管理規(guī)模僅為5.28億元。還有的私募基金管理人用同一項目分期發(fā)行產品，這些情況容易導致產品間的利益沖突，或者實質上是借新還舊，相互接盤，形成資金池和龐氏騙局。因此，需要監(jiān)管部門根據風險事件及時優(yōu)化登記備案規(guī)則和風險監(jiān)測標準。

四、推動私募基金健康發(fā)展的建議

1.對監(jiān)管部門的建議。（1）提高私募基金管理人的準入門檻。審批制改為注冊制是資本市場發(fā)行改革的大趨勢，有利于私募基金行業(yè)的快速發(fā)展，但注冊制也應有標準，監(jiān)管機構可以提高行業(yè)的準入標準，讓合格的投資機構和個人進入私募基金行業(yè)，將風險控制前移到前端，彌補后端懲罰機制不足，從源頭上保證行業(yè)的專業(yè)性。同時也要強調，準入門檻的提高并不代表具有了政府信用背書。（2）深化私募基金市場對外開放程度。為了進一步提高中國基金行業(yè)的對外開放程度，2016年6月30日，中國證券投資基金業(yè)協會《私募基金登記備案相關問題解答（十）》，明確了境外金融機構可以通過在中國境內設立外商獨資機構的方式開展私募證券投資基金管理業(yè)務，這是中國基金業(yè)做出的重大對外開放舉措，符合我國對外開放的基本國策。目前已有富達等13家全球知名的外資機構進入中國私募基金市場，拿到私募基金管理人牌照，這些外資機構都是世界一流的資產管理機構，管理世界各地的機構和個人投資者資產規(guī)模超過萬億美元，能夠用其在全球資產和風險管理方面的經驗和專業(yè)知識服務中國的機構客戶和高凈值的個人客戶。監(jiān)管部門后續(xù)可以繼續(xù)深化我國私募基金市場對外開放的程度，這不僅給我國投資者更多的選擇，也有利于促進我國私募基金管理人水平和能力的提升，促進我國私募基金市場整體競爭力的提升。（3）需要清晰界定私募股權基金適用的法律。在“阜興系”私募基金的風險事件發(fā)生后，2018年7月13日，中國證券投資基金業(yè)協會公告，要求托管銀行按照《基金法》和基金合同的約定，履行共同受托職責，統一登記私募基金投資者情況，召集基金份額持有人會議，采取保全基金財產的措施。但中國銀行業(yè)協會并不認同，7月23日在其官網刊登兩篇文章，其首席法律顧問卜祥瑞（2018）認為《基金法》僅適用于公募和私募證券投資基金，不適用于私募股權投資基金等其他私募基金，對于私募股權基金，托管銀行依法依約不承擔共同受托責任，不具備召開基金份額持有人會議的法定職責，不承擔統一登記私募基金投資者情況的義務、不承擔保全基金財產的連帶責任。其首席經濟學家巴曙松（2018）認為托管機構并沒有法律依據對外代表私募基金行使財產權利，進行基金財產保全，不宜將接管職責超出合同范圍交給托管機構。監(jiān)管部門的不同表態(tài)令投資者感到困惑和不安，也不利于風險事件的后續(xù)處理，因此，監(jiān)管部門需要盡快通過立法或修法清晰界定私募股權基金所適用的法律，以利于私募股權基金各方當事人分清職責，履行義務。

2.對托管和外包機構的建議。（1）制定私募基金管理人合作標準。私募基金未來將是基金行業(yè)發(fā)展的大方向，托管和外包機構不能因為私募基金市場管理人的良莠不齊而通通拒之門外，錯失發(fā)展藍海，尤其對于私募股權基金，其已占整個私募基金管理規(guī)模的58.76%，但也不能成為少數不法私募基金機構的增信工具。在當前的市場環(huán)境下，托管和外包機構益制定私募基金管理人合作標準，建立托管業(yè)務項目準入審批流程，嚴把準入關，從準入源頭上防范托管風險，選取信譽度好、資本實力強、風險可控的私募機構合作。（2）充分發(fā)揮托管人的第三方監(jiān)督職能。不同于私募證券基金資金和證券形成閉環(huán)，對于投資于股權類的私募基金，托管人很難實際追蹤資金的最終去向。但托管人的職責絕不僅僅是賬戶管理和根據指令形式審核并劃款，否則就與存管沒有區(qū)別了，托管人的核心職能是投資運作監(jiān)督，雖不為投資決策造成的損失負責，但要保障投資者權益不被侵占，發(fā)揮對管理人的制衡職能，在法律法規(guī)沒有明確規(guī)定的情況下，托管人和外包機構益通過合同清晰界定托管人義務。梁清華（2014）建議為托管人購買過失責任險，讓托管人在履行監(jiān)督職能時沒有后顧之憂。托管人可以建立類似反洗錢的內部控制制度，勤勉盡責的調查投資的底層資產，對違反制度的可疑交易及時報告，及時采取措施控制托管賬戶資金出入，確保資金的流向清晰，也可以建立類似信貸投后管理的機制，持續(xù)關注私募股權基金投資標的經營狀況。在提高對于私募股權基金的監(jiān)督力度的同時，也會增加托管的成本。

3.對私募基金管理人的建議。我國對私募基金行業(yè)監(jiān)管越來越嚴，因此私募基金管理人要有行業(yè)信譽，要誠信守法，恪守職業(yè)道德底線，不能因為短期的利益而做出違法違規(guī)的事情，損害投資者利益，破壞了私募基金市場環(huán)境，而要從長期利益考慮，堅持自律原則，抓住私募基金市場迅速發(fā)展的機遇期，努力提升管理和投資研究水平，維護私募基金市場良好秩序，為投資者創(chuàng)造價值，成為基業(yè)長青的百年老店。

4.對合格投資者的建議。合格投資者需要進一步提高風險意識，在資管新規(guī)提出打破資產管理行業(yè)剛性兌付的原則下，要轉變剛性兌付的預期，真正理解行政審批和登記備案的區(qū)別。對于私募基金的違法問題應訴諸法律手段，聘請專業(yè)的律師機構，起訴追責，維護合法權益。若是僅僅因為管理人投資決策失誤導致的虧損，那么投資者的訴訟將得不到法律的支持，由此才能實現“收益自享、風險自擔”。

作者：邱鵬 單位：黑龍江省鶴崗市人